20160427-国泰君安-新能源汽车Alpha系列报告1：新能源车BMS＋PACK价值凸显.docx

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1、rMM2016.04.27业专题研究新能源车BMS+PACK价值凸显新能源汽车AIPha系列报告1评级：增持上次评徽增持细分行业评级强他增持洪荣华(分IWP)(I2I-5K675M54hcwjrvwhu3v()1553teomSueX(15IWMXX乂本报传导,相关报M新兴能能：（沱海共亨新计代2016.05.04新弁1源：（件字讣济大纣代.新能源4：运R展及而起2OI5.I2JI话凫险Xh电功汽车电拉电机来曲金发mw15.10.11新兴航海，新传抬汽车大风种起.何茂气和政策关施2015.04.01新N版做：（2。15光优装MH姒3及弗,蚯次处于风口2015.0117动力电/及电悔材科环节产债

2、快町张，2017隼行业*三律*M期10点.BMS*A*.PACKjgMJ1.ttB,产偏犷H*.4mKttKf1.IHt凸工.摘要：证券研究报告 首次及Im1.M拂评徽，折抵汽车BMS+PACK价值凸显.2015年和2016年动力电池及电池材料环节产能快速扩张，2017年上半年行业或引周期拐点.BMS技术壁垒高，类比与汽车电子行业,具备技术优势的专业第三方BMS和PACK公H新逐步成为市场主流.行业进入高速发展时期.加上BMS和PACK投资较小,产能扩张缓和.增长持续性更强,行业迎来布局良机。 电池管理系统Bvs具备较柚术Jt,PACK具物强的定M1.1.性，着好专业第三方公司.电池普理系统是

3、电动车的核心郃件，也是坦JE要的安全系统，其核心技术在于软件，电芯为电化学行业，从BMS等软件技术开发或存在较大难度，其核心竞争力在于利用规模化降低成本，并提供充度标准一致的产品,与BMS和PACK行业定制希性存在较大差异，进入BMS和PACK行业不利于发挥其优势，少数全产业链一体化的整车厂能掌握BMS技术，自己生产或无成本优势，参考汽车电子行业格局，整车几乎不参与汽车电子的制造，都由博世等专业供应商完成.我们认为未来BMS和PCAK将主要由专业第三方公司主炉供应，并与整车厂形成好的合作关系， 看好利用BMS作为核心技术，构建BMS+PACK的商业模式BMS技术壁垒高,但如果仅布局BMS则市场

4、空间有限.按照2016年新能就汽车俏款为60万辆计算,则BMS市场现铢为30亿左右.PACK电池包括广电芯、BMS和其他结构件价值更大,2016年市场空间或达SOo亿，但.如果只做PACIG缺乏核心的竞争力，利涧空间不陟。我们认为BMS+PACK模式能带来更丰厚收入和利制，业绩弹性更大. 值点着好以下几类公司：具名BMS核心技术,形成BMS+PACK模式：采购电芯并作为一级供应商为整车厂提供完整的电池包系统艇务，井与整车厂形成良好的合作关系：下游客户为乘用车和物流车。相比客车，乘用车对BMS技术的要求更两，需要考虑与整车控制器的交互，进入核心乘用车供圆腔的BMS厂商具有更强的护城河.2016年

5、6-8米和8-10米客乍的补贴或分别下滑40%和25%,未来增速放缓.而乘用车和物流车补贴没有显著调整,目前海透率较低,未来爆发性更强，2016年铜竹大概率财倍. 推荐标的，金杯电工（002253）,给予增挣”评级. 风险提示，新能源汽车销及不达预期，物流车进新能源汽车补贴目录时点低预期.务必HWiE文之痛的兔J1.条款班O国泰君安证券GUOTAIJUNANStCURITIES目录1 .第三方BMS+PACK公司价值凸显31.1. 电池及电池材料环节大规模扩产.行业或迎周期拐点31.2. 受行业景气度影响小,BMS+PACK价值凸显42 .电池管理系统BMS具有较技术壁垒52.1. BMS是新

6、能源汽车的核心部件52.2. BMS核心技术在于电/估算技术和均衡技术62.2.1. 荷电状态估真技术SOC)62.2.2. 电衡技术73 .PACK技术墩皇不高、但具有很强的定制属性84 .行业格局：专业第三方BMS+PACK厂地位显现94.1. 全球BMS和PACK市场格局94.2. 我国目前BMS和PACK市场格同I1.4.3. 专业第一:方公司竟争力更强.看好BMS+PACK模式135，相关公司梳理155.1. 金杯电工(OO2533)155.2. 科列技术(832432)175.3. 昭光股份(60()303)175.4. 猛狮科技(002684)185.5. 华德动力185.6.

7、投资建议195.7. 风险提示201 .第三方BMS+PACK公司价值凸显1.1. 电池及电池材料环节大规模扩产，行业或迎周期拐点动力电”值快速扩裱，新能汽车债量地速不及电池产能犷耐!速.2015年随昔新能源汽车井喷式爆发,动力电池供不应求，各主要动力电池厂纷纷扩产.2015年底国内主要动力电池厂家产能为21GWH.国内实际动力电池出货量为15.7GWH.2016年产能将达到50GWH,估计2016年全年有效产能为30GWH左右,总产能和有效产能均期倍.受骗补事件影响.2016年6*8米和JMO米客车的补贴可能下滑力度较大.未来增速将放缓,乘用车和专车增速较快但是电届较小,预计2016年新能源

8、汽车销耻由2015年的37万辆增加至60万辆左右，对应增速为62%.但是电池的尚求增速将明显小于62%,预计2016年HI池需求为22GWH左右刻应增速为40%左右，电池环节将出现定的产能过制。表I、我国主夫动力电池厂产能（单位:万kWH）2013201420152016EItZMIM)2)10100OCAT1.4880400800天埠附50IU52004163264240640假9.61696改*WR*i421001002000070450光学国际293250ICO中航电3850200400万向AIU2030100200拓邦最份02030)000401.G*000250三JftSDI0010

9、030042869720M5M8放对来源，5!电,国泰才安证券研究表2、我国动力电池需求（单位：万kVH）2013201420152016E2O17E2018E果用车精量(TJH)0.735.M22.2405782整车量（万）1.031.8611.7IO1213专用车猫(TJW)020.44.7101523计万)1.767.538.7084118Ji1.用车的t202020252525客车4(kwh)808080809080专用车客量CkWh404040404040动力电It求总计（万kwh）1052781572220029854000数榭来泡：高工隹电、W泰n女证券研究O国泰君安证券GUOT

10、AIJUNAH$CCURITie$行业专研究电池材料环节产能犷张迅速.在行业的高材料度馅况下.电池材料公司纷纷扩产，以2015年行业最为紧缺的六氟磷酸锂为例，国内主要厂求天蜴材料、多氟多、必康股份、天津金牛、石大胜华纷纷扩产，产能将在2016年3集中择放,届时产能供需格局也符所有好转,六斌磷酸便的高价和高毛利也将一去不更返.S1、六气IH1.*扩产并在2016年Q4集中达产数据来源I密工饯电、国君安UE券研引三元电池材料景气持犊时间更长.我们判断2017上半年动力电池和电池材料或出现周期拐点，价格和毛利率都将出现,定的下滑，但班若物海车和乘用车放量，三元渗透率提升，.三元需求增长较快，：元动力

11、电池、三元正极、湿法隔膜等环节的前景气排续时间更长.1.2. 受行业景气度影响小，BVS+PACK价值凸显专业第三方BMS+PACK公司地位凸J1.进入高速发展期.目前国内从4BMS和PAeK主要有电芯厂、整车厂和专业第三方公司.我们认为BMS具有很强的技术壁丛,且核心技术在于软件，而PACK嵩要与整乍厂密切合作，具备较强定制属性，电芯公司从WBMS等软件技术开发或存在较大班度,电芯公司的核心竞争力在于利用规模化降低成本，并提供高度标准一致的产品，马PACK行业定制圈性存在较大差异。随着专业化分工和对技术要求的提高，专业第三方公司或将胜出，整车厂从长远发展考虑要求掌握BMS和PACK技术从而避

12、免过度依敕供应商，但是如果都是自己生产或无成本优势。BMS本质MF汽车电子，从全球格局来看，汽车电子基本都是专业的第三方供应商提供而不是整乍厂自己生产。所有我们召好第三方BMS+PAKC公司的前景，动力电池及电池材料都属于M赍产模式，BMS和PACK资产更轻.动力电池及电池材料环节本质属于化工及电化学行业,普遍存在的问题是投资巨大，需要依奇大规模生产来降低成本，一旦供需格局改变则面临价格急剧下滑的风险，价格下滑带来毛利下降竞争加剧，在激烈的竞争下又不褥不进一步扩产来降低成本，在2015年整个行业景气度较海的情况下电池隔膜、高银正极材料、负极材料三个行业年产利润/投资额数据也都小于1,电芯环节由

13、于供海紧张毛利涧/投资额数值为1.116,除了六辄璘酸理在2015年价格疯长导诙毛利润/投资为5.6以外，整个行业里面电池包（BMS+PACK投资价也最大.O国泰君安证券GUOTAIJUNAHSCCURITies行研究表3、电池各环节投资分析（BMS和PACK投费较小）W电泊所W料亿）年产值（亿）目一*1.Ii计2017产值，WM三5IGW441335%-5O%的阴33-2.2I.1-1.6电函UI（亿平）0.130.4-080.4-0.7(m.40%0.9-10.5-0.6KIUEttS)2(MX123.620%I班3OfAftMM(1100O0.M0.515%*1.4702*MM3)125

14、0.(J70.5寝事40%75.6电灌包(BMSMACK)2条产线I2015%203.0数据来源：国泰也安证券研究BMS和PACK产能扩展和，受行业景气度影嘀较小.行业Ji期性格征弱.相对于电池及电池材料环节B1.期不充分，行业价值凸显.BMS电路板贴片可以果用外协加工，且不同臻统硬件龙弁较小，主要差异体现软件算法,PACK的主要差异也体现设计环节和模具,而模具一收采用外协加工的方式,PACK产税主要谀备为电芯分选机和激光臼动焊接机，投资较小,产线柔性和通用性好.BMS和PACK目前仅有亿能电力、科列技术、华注动力和金林新能源等几家规模较大，且产能犷展较为缓和.行业周期性特征弱，强期不充分，价值凸显.2 .电池管理系统BMS具有较高技术壁垒2.1. B