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1、摘要在债券违约逐渐常态化的背景下，通过市场化、法治化机制处罚.债券违约将是符合市场规律的必然选择。自2015年以来，交易所债券市场通过构建应对债券违约风险的“防洪堤、畅通债券违约风险的法治化“疏洪渠”、打造化解违约风险的市场化生态等方式，不断深化和完善市场化、法治化债券违约处理制度和生态体系，对于保护投资者利益、促进债券市场发展具有至要意义，关键词违约处置债券投资者保护司法救济生态体系债券违约处置制度作为信用债市场制度体系的个垂要组成部分，对于维护市场稳定运行、构建全生命周期的完整信用债市场生态具有重要意义。随着近年来债券违约逐渐常态化，以往依靠刚性兑付处理信用风险的做法难以为继，通过市场化、
2、法治化机制处凫债券违约将是符合市场规律的必然选择。自2015年以来，交易所债券市场站在打造个具有内生韧性、可持续发展的信用债市场生态的高度,注田前瞻谋划，有计划、分步骤地构建市场化.法治化的债券违约处理制度和生态体系，推动违约风险处置从“被动防御”到“畅通渠道工再到“打造生态”的逐步进阶发展。抓住时间窗口，提前构建应对债券违约风险的“防洪堤”自2015年公司债券发行与交易管理办法3（中国证券监督管理委员会令第113号）实施以来，交易所债券市场始终牢固树立“债券思维”，将违约风险防控体系建设作为立身之本。针对2018年及2019年的债券到期高峰（到期规模分别为IS万亿元和2.8万亿元，含回售到期
3、），交易所债券市场提前谋划应对，抓住2015-2017年到期压力较小的时间窗口，抓紧构建f一整套违约风险防控制度体系，筑起了应对风险冲击的“防洪堤”。（一）全面建立风险防控的内外部协作体系是制定6公司债券违约风险监测与处置规程，明确证券监管系统内部各方的职贡分工，建立证监会、证监局、交易所、行业协会、登记结算机构“五位一体”的风险防控协作体系。二是组织交易所发布公司债券存续期信用风险管理指引B等规则，压实受托管理人的风险监测与处厘职於，建立以受托管理人为抓手的多层次风险防范体系。三是与38个省和市的地方政府签订公司债券业务合作备忘录瓦强化与地方政府在债券违约处置、打击逃废债等方面的协作。四是依
4、托公司信用类债券部际协调机制，加强与中国人民银行、国家发展改革.委等部门的收险防控协作，建立违约信息共享和失信联合惩戒机制。（二）持续做好违约风险监测排查和处置应对一是以受托管理人为抓手，定期开展存续债券全面风险排查，同时以问题、风险为导向不定期开展个券风险核隹，督导发行人、受托管理人等提前做好违约风险应对。二是在受托管理人风险监测报告制度的基础上，建立债券违约风险台账并持续更新动态，最大程度做到对风险心中有数。三是对风险易发的重点领域,以及中美贸易摩擦、疫情冲击等风险外部变量，加强宏观风险研判.四是分类施策，根据风险企业的不同情况，推动通过潦动性支持、出售资产、债务，It组、破产重控等不同方
5、式化解风险。由于提前构建起多层次的违约风险防控体系，筑牢了“防洪堤”，交易所债券市场有效应对/2018年以来的债券到期“洪峰”。目前违约风险开始边际收敛,违约率处于正常区间，市场运行总体保持稔定。密切联系司法，畅通债券违约风险的法治化“疏洪渠”在刚性兑付逐步被打破后，简券投资拧走进法院，通过提起诉讼、申请破产等方式进行救济维权，将是法治化违约处置的主渠道，也是有效统解风险的“疏洪渠”。但由于以往各地法院办理债券违约案件经验普遍不足，加上债券由受托管理人代为维权的特殊机制与现行司法程序衔接时出现了一些不顺畅的问题，司法渠道的实际运作效率受到制约。为推动畅通法治化渠道，证监会与债券市场各相关主管部
6、门一道，积极与最高人民法院沟通协作，推动全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要I（以下简称纪要3）于2020年7月发布。纪要作为债券领域的首个司法文件，是我国债券市场怯治化进程中的一个重要里程碑，必将对债券市场生态带来深远影响。（一）纪要3将有效畅通债券违约救济的法治化渠道纪要针对近年来债券违约司法救济实戕中存在的何题和障碍，提供了一揽子解决方案，重点突出对债券集中受托维权的支持，有效畅通了债券违约的司法救济渠道,推动债券市场违约处置从刚性兑付模式切换到成熟市场国家普遍采用的市场化、法治化模式，实现处置模式的升级和更迭。纪要B共对实践中存在的30多个堵点问题明确了司法政策。一是明确了债券受托管理人
7、的诉讼主体资格、债券持有人自行或者共同提起诉讼等问题，这有利于提高债券持有人的维权效率，打约司法资源：二是规定了债券纠纷案件的受理、管辖与诉讼方式，实现案件管辖和审理的相对集中化，提高债券破产案件的管辖级别，允许证券公司等机构以自身信用提供财产保全担保：三是支持充分发挥债券持有人会议的议事平台作用，尊重债券持有人会议依法依规所作出决议的效力,明确登记在受托管理人名下的担保物权行使问题，强化债券投资者保护：四是对发行人的违约责任范围、债券欺诈发行和虚假陈述的损失计算、因果关系抗辩等问题作了规定，依法提高债券市场违法违规成本；五是对受托管理人、债券承销和服务机构等其他主体的货任认定作出规定，明确而
8、任承担与过错程度相结合的原则：六是明瑜了破产管理人的持续信息披露和及时确认简券类债权等义务.（一）纪要将促使“看门人”其正归位尽贡，从根本上改善债券发行的源头治理“看门人”制度是资本市场的项重要治理方式,其通过要求各类证券中介机构承担核查验证、专业把关的职费，来保障发行人的信息披露顺量，实现对证券准入的源头治理。中介机构责任的平衡配置.是构建良好“看门人”执业生态的关键，既要对“看门人”施加有效的责任约束,鞭策中介机构归位尽责,防范过度激进展业及道第风险，但乂不能使其过度担成,以免逆向选择致使金融媒介功能全面萎缩。近年来，随着刚性兑付逐步被打破，在发行人无力偿债的情况下，要求中介机构承担连带赔
9、偿责任的诉讼案例逐渐增多，如何界定好中介机构连带赔偿责任的范围和标准成为司法实践中的一个现实难题。对此，在对境内外制度实践进行深入调研的基础上，纪要在G中华人民共和国证券法M以下简称“新证券法”）原则性规定的基础上，对中介机构的赔偿贡任作出明确的细化界定，构建起一套约束有效、过罚相当的平衡贲任机制。这在中国资本市场历史上尚属首次，将对债券市场乃至抠个资本市场的中介执业生态产生重大影响，也将从根本上改善债券发行的源头治理，更长远地提升债券市场的准入把美质金。纪要在激活中介机构赔偿追货规定的同时，注重强调中介贡任的过罚相当原则，意在构建起一套平衡适度的选任体系。一方面，S纪要吸应虚假陈述案件的办理
10、趋势，明确取消了欺诈发行、虚假陈述案件受理的处罚前置程序要求，全面激活了新证券法的中介连带赔偿责任规定，强化了对中介机构的民事责任约束。另一方面，纪要构建r一套平衡有度的责任标准体系，避免中介无限担责。一是确立了过罚相当的责任认定原则，明确在落实债券承销和服务机构的核直把关货任时，应将“责任承担与过错程度相结合”：二是对于债券承销机构，明确列举了其应当承担货任的过错情形，突出对故意和重大过失的追成，同时对承销尽调的免灾情形作出规定，明确对轻微瑕疵的免费：三是对丁会计师事务所等债券服务机构，明确应当区分故意和过失等不同情况，分别确定其应当承担的责任。4纪要对中介机构责任的上述规定，必将对债券行业
11、产生深远影响,推动行业生态的长远良性发展.一个值得关注的影响是，其可能会促使债券承销行业出现分化.纪要的相关规定有助于中介机构明确责任风险敞口和赍任边界，倒通行业真正提升承销质控水平：加速执业质量差的承捐商的市场化淘汰，提升行业集中度，改善行业竞争生态：有利于在内控、侦控方面有“金刚钻”的证券公司脱颖而出，不排除将出现一些深耕于高收益债券市场的特色型、精品型投行.进而推动裔收益债券市场的逐步形成，遵循布场规律，打造化解违约风险的市场化生态成熟市场的经验表明，处置债券违约风险的最好方式是把风险处置做成门“生意”，即由风险偏好较高的专业机构打折收购违约债券，并参与或主导后续债务全组或企业IE整，最
12、终通过债转股等方式获利退出。这种通过市场自发利益骈动、依靠牛态体系来化解债券违约风险的做法符合市场规律。以此为导向，交易所债券市场不断加大相关市场化制度供给,强化行业引导，正逐步打造起个有效化解违约风险的市场化生态体系.(一)持续加大化解债券违约风险的制度供给一是推动建立违约债券交易制度，指导交切所出台特定债券转让机制和匿名拍卖机制，实现违约债券的便槌转让，解决违约债券的流通问题.有效改善过去债券违约后持有人无法交易转让、只能被动等待兑付处置的局面.二是分步推动构建交易所债券市场的债务管理工具体系。枳极研究引入境外成熟市场的债券购回、债券置换等债务管理制度，丰富债券发行人应对信用风险的工具。自
13、2019年以来，交易所市场陆续发布了债券购回、债券置换和债券回隹转传等规则，稳妥推进业务试点，支持发行人通过公开要约方式购同自身债券、以新债置换I日债，或者招投资者回售的债券在二级市场上转卖给第三方，以减小兑付压力、缓择信用风险(二)推动僚券违约风险市场化处置生态的逐渐形成当前，受退出获利槃道不畅、专业机构能力不足等因素的制约，我国债券市场尚未形成“打折收债一重组重整获利退出”这一有效化解风险的市场生态，卜.一步需要从畅通退出渠道、引导行业培育等角度，加大政策支持力度，推动相美市场生态的逐渐形成。一是积极探索完善债转股实施渠道.与司法机关联动，推动部分企业通过破产歪整方式实现债转股，并完成处置
14、。依托交易所市场上市公司平台优势，探索优化现有的非破产状态卜的上市公司及关联公司债转股模式，提升转股效率。二是积极引导不良资产处置机构等“秃建”进入债券违约处置巾场,加强不良证券资产专业处置机构的培育，促进行业生态形成.债券违约风险处四市场化生态的逐步形成，将有利于提高处更效率和可预期性，从而增强前端投资信心，促进高收益债券市场环境形成，畅通信用修市场的前后端循环，推动信用债市场不断走向成熟。注：I.详见最高人民法院关于印发全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要的通知（法（2020）185号）。完善市场化、法治化债券违约处置机制目前我国已建立起较为完善的简券违约处置机制。但从实务来看，仍面临交易机
15、制有待持续完善、违约处置法治化水平有待提升等挑故.本文立足丁市场化、法治化原则，结合债券违约处置工作实践，就进一步完善债券违约处置机制提出了解决方案。关键词债券违约处置市场化法治化自2014年I1.超日债出现违约后，为防范风险，我国不断推进市场化、法治化债券违约处置机制建设，提升违约处置效率。但从实务角度看，债券违约处置.的市场化、法治化程度有待进一步提升。建议进一步发挥现有制度优势，不断完善市场化、法治化债券违约处置方案，进步提升债券违约处置效率。现行债券违约处置机制建设情况为推动完善债券市场法律体系，全面提升债券市场法治化水平，助力债券市场健康平稳发展，近年来，我国债券市场已经形成了较为完
16、善的债券违约处置体系O为加强债券市场统一执法，统一公司信用类债券信息披露要求，促进债券市场高,质量发展，债券市场相关管理部门牵头发布多项歪要文件。2018年I1.月,中国人民银行、证监会、国家发展改革委联合发布关于进一步加强债券市场执法工作的意见h2020年12月，中国人民银行、国家发展改革委、证监会联合发布公司信用类债券信息披露管理办法及2021年8月，中国人民银行、国家发展改革委、财政部、银保监会、证监会和外汇局联合发布关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见讥为促进债券跨市场流动，2022年1月,全国银行间同业拆借中心（以下简称“交易中心”）、上海证券交易所、深圳证券交易所、上海清算所、中国结算联合发布银行间债券市场与交易所债券市场互联互通业务暂行办法讥这些文件对于助力债券市场法治化建设发挥了重要作用，为债券的违约处置打卜了良好的
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