20170823-国信证券-新能源汽车产业系列-需求视角下新能源汽车产业链市场空间与投资机会.docx

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1、1行业:投债策略TMt3田比较需求视角下新能源汽车产业链市场空间与投资机会相关研丸报饰-4隼输=Fuuft艮6%.U三*r.上汽和*做字通分行业龙零，20170a-15(靛侬，:c业我”，UMV用水发布.IWMi险号客车收盘，一2017-0a-04铸期公户业泰2拨告:况户而Mode3H大Q,或依IiUfR电动分新时代一201707-31一女中MMMhW.tf1.iiVkft25%.Ctt.侬升猊”的髭20170726行业大事力快怦，新健再补贴调整Y，,f1.1-2017-07-10证券分析如，梁超电原0755-22W0097-MAI1.anQChaogucsen.xxncn软处通I1用证券分析

2、师，ttWS02160933160E-MAI1.：yafjme证券分析前，明安E-MAI1.：Kezean够goen.8mtnyjrt1.怅7G0i,3釐但.SC6B05170KC03KtKM010-88005306EMAI1.go119chc11g(cn需求在角下对产业倭发JR空间和投费标的梅建从产业催怯笫.自上而下,我们认为产业S1.匕龙头企业在技术、成本.供应管理等方面竟争优势显*,而从投倭向膜，标的相关业务占总体并收比城越乱，行业1性滞来的业馈怦性,因此我们她FIH关业务的体圾与惊的纯收箱别了各环节婚为桢心的1-3个标的,针对各环节的供应关系.我们核理r业绩相关度较大的各环节企业的业务

3、关系.方面可根据下魏的客户结构甄1企业嗯地以及辅助业绩预测.W方面也可基q上卜港的产能规划、技术路线等进行相互佐证.行业IO1.下游泳透率低但带动效应显着，中常扩产能上曾供不应求中K1.W1.新能源汽市的发晚受到我国能源於机以及环境污染辟囚茶的生动，中短期，17年产业Bf谷环节成本大帼下降.18年补贴不退堆.双枳分政策即将兑现以及长扑带来的政策调将逐步“也.17年卜半年新能源汽车产业跳回或均势衲定,18年行业整体向好.行业仍将俄持较快增长.目前下游韭SM5、结长快.中短期灌透与仍燃物低,但下游对中上游带功效应显但，中讷电池.隔腆、正极等处于持续犷产阶段,上37牯、探等像材料佻不应求，行业效利能

4、力均较淘，市场空闿，高!长环节主要集中在产业传上游市场空间憎地的收.产业6上各环节背收埴速均较快,我/认为岛增长环节主要集中在上油:我们中在2017价集中在汽车产业的66万辆.对应动力电池需求约325GWh.2020年新腐汽生产*2对陶动力电池需求妁121GWh；2017-2020年各环节的平均年均乂合增速约为474%,共中上中卜游的P均年均介增速分别59.1%、45%以及44.6%.卜谢的次、：无正极材料、耕以及隔映笠环节增长较快.对应年均发介用速分别为934%、77.7%,69.7%W68-3%.而纯电:力M硝酸铁锂、电机、电控环节招速相对较慢，但也泰抻在1&35%校定增X(B.对应年均乂

5、合肃速分别为1&2%、18.9%,35.0%以及35.2%.竞争格局，下海与负极格局相对明朗我的主要基JCR41.jCRIO指标般别产业竞争格局,我们认为口曲下游:极材料竞争格局相对明朗.对应CR4也于75100%区间：而正极.电机、电拄V火电设备坏履争较激烈.格与尚不明确.对应CRIo位J4O-6O%I(J1J.值点公司盈利S1.m及投费评锻I皿M%集.AWft*Mcft“EPSPe代，)W11)2O17E18E2017E2O18E作保证IttX所柔荆的故蜘甥米1.介城i道，分析道就本人的职业理X，通过合现判断并得出姑论,力求力盘、公正.JUA论不受比它任何第1方的报.物、彭班.ntt声明6

6、CCOG6宇雄落军买入21904BB51421811.9IoQ2f1.129J三ffiH买入91813.3972615Q137.19启82074(trtHR买入31%28QgIXM14614.4125124T川依京M处25%43.22506S093B.0293*.WMJI-献r-rMVfIB1!).推券标的察车柞在受前行业集中憧提升的客乍龙头宇通客车；电控推荐在变加器.伺服以及新能短客乍电控龙头汇川技术；电池柞律成长44快的匕纬锂能：陶型般以推存进军混法领域的创款股份.汽车经销商1.5G管全套资料涵盖：经销商开店指南、门店运营、汽车活动策划案例，销售提升技巧、促单培训资料、I客异议处理等。UJ

7、微信扫描，即可领取信公众号：在职充电社创业投资系列2017最实用创业投资资料|1300套017最新究报告E|也套三周期创业W1I8还最新融资商业*划E0-6岁CEg创业Z备秘籍一I套赢系虽商业亚荷以上全部资料Paoe2投资摘要新住海汽乍的发屐中长期受到能源安全、环境污染等宏正因素的骡动,而新健海汽车续航里程桎山提升，下湖充电环节逐力搐开，新能淞全生命周期成本优势连流体现，可选TfWH渐丰富等因索均使得行业枳极向好；中短期核心器动因素而言，17午新能源汽车产业缸各环节成本人郴下降、18年行业补贴不退坡、双枳分政策将兑现以及由于1补带来的政策调整逐步到位，加诸特斯拉逐步由现蟹级用欧下探到进入上Ji

8、i阶段再次疆动全产业胶向前，我们认为17年下丫饰新能源汽车产业链问啖趋势确定，18年行业整体向好，而后期行业仍将处于相对高速的增长区间.新能源汽车产业梃无要包括上沿他电池及电机原材料、中油电机.电控，电池以及卜游整车.充电桩和运营三个环节11前卜所住统WI1.敬岛增长快显然中短期渗透率仍低,但下游对产业链中、上游带动效应显若1516年下游的修发式增长以及产业钻对新能源大趋势的乐观攸期使的中游持续扩产能.而上淋锂小、爵技术路浅带来的新产品（三元悝、湿法聃段等）则处于供不应求状态：从各个坏,来看，正极忖料技术路战就乘分化较大，乘用乍:元会占比持续提升，后期三元转成为案用隼匕流礴定性较高,而客车S1

9、.然经历三元置*柒但目前仍然以碎酸秩列为匕整体来看三元提升於势显著：仇极环节联类材料占榭健对市场.主要以天然石壁为主.冷期/里改件有型成为主流趋势：隔祺环节仍以干法为主，但受到三元翎胃求增长目前众多厂商处于湿法隔膜大幅扩产期间.预计干法产箍中妞期过财.而湿法处于初步扩产阶段，考也到投产到调试出产品笛要约15年时间,我们侦计未来1-2年内仍湿法隔腆仍供不应求；电祥液环节上要以六裁磷酸理为主；保电设备主要分为前端、中端与后端设生，前端出品由于前期极片制作工艺较为复杂因此成本占比域检骡动电机】：要以水破同步和交流异步电机为忆其中水破网步电机史为*：流.市场份微石整车。第三方供应各占楙半壁江山.下沿整

10、隼环节纯电技术路线珑定.商用车推广进度快于乘用车环节市场空口与真格屏，为了测停新健源产业铳备环节的市场空间我憎主要葩干下游修车环节的产呆与很车电池搭筑量预蒯电池总需求,井根榭电池容量与产业铳上游各环节的勾稽关系惟导各环节的市场空间.我们测口2017年国内新能源汽车总产Mfj以达到66.1万辆.对向动力电池需求域达划32.5GWh.2020年国内薪健源汽车总产整行Q,到达200“聃.对应动力电池需求达到120.8GWh.侦计2017-2020年新能源汽彳年均复合增速妁为44.6%,动力电池需求年均红分弟速约为54.9%,考虑到动力电池成本下降的市场空间年均红台加速妁为368%.增速层面，高增速环

11、节主要集中在上游：基于我In的fS测模型,产业链整体增速水TttA.分化较大，20172020年各环节的平均年均复合揄速均为47.4%,其中上济环节的平均年均发合增速约59.1%,中游的平均年均发合增速约45%,下游的平均年均乂合增速约44.6%,其中上费环节的镰原材料、三元正极材料、怙原料以及隔朕等环节埴长较快,年均复合增速分别为93.4%、77.7%.69.7%以及68.3%.而纯电动客隼，璘酸铁锂、电机*电控环节增速相对较慢,但也维持在1835%的定增长区间.对应年均乂合增速分别为182%,18.9%,35.0%以及35.2%.竞争格局层面，下游与负极格局明朗,正极、电机、电拽相对激烈；

12、我们认为较低的行业集中度,尤其是CR1.O收低对应的行业立量较徼烈，因此存在压价以及竞争格局尚未明确的风险，而收疝的行业集中慢,尤其是较高的CR4对应的行业竞争设和，格局明确,龙头企业优势U若,我们主要AHCR4与CRIo指标熟别产业费各环节的竞争格局.CR4检疝的产业包:坏15主要集中在下油婺车环打，主要行插电混梁川乍、新健源专用车.天然石墨以及纯电动乘用，对应的CR4分别为98%.88%.84%以及74%；CRIo较衽的产业转环节主集有正极村村、电控、电机等环节，对应的CRIo分别为42%.61%,61%综合来价，我幻认为目前下游以及负极材抬竞争格局相对明明，而正极、电机、电控环节竞争相对

13、激烈，格同尚不明确，核心标的，根据公句主营业务构成,我们基于营收体状与标的纯度定收分析并梳理r产业斑上相为标的以及最核心的it个标的.我们认为旎r自上而下的研究，产业链上巾场份物灭大的企业通常具备较强的竞争优势，而Atj投庚的角度,标的的相关业务占总体营收比亚超高,成能的享受行业增长带来的业线弹性.因此我们一方面是求于上市.公司在产业铳某环”.上相应业务的昔收规模去衢后公司该块业务的体取与市场份额,另一方面是基于和美业务占总体营收的占比,我们定义为标的的纯度.主要用于考量公司受益行业增长的所享受的业绩弗性.综合考虑营收规模Ij标的纯度.我们琉理出产业链各个环节最核心的1-3个标的：上游便及碳辍

14、伴的核心标的为大齐锂业符铮锂业：砧饶材科的核心标的为华友砧业：领极材料的核心标的是贝特珊（新三板）以及杉杉股份：正极材料核心标的为当升科技与杉杉股份：铜裕与铝裕核心标的为M欣济源与新IS1.酶和：隔联环W核心标的为星源材质；电解液核心标的为多纸实、大出材料以及新宙邦；BMS核心标的为国轩盘科；电芯与PACK环行核心标的为坚瑞沃能、亿纬傕能以及比亚迪：锂电出的环节核心标的为先导股份；电机电控环节核心标的为正诲题材与伯岐电机；整车乘用乍核心标的为比亚迪，商用年核心标的为宇通客乍；充电桩核心标的为特镜彷。长园集团I运昔租赁核心标的为合康新能。皇瑞沃能，（备注：上述标的只是客观列示，不包含投资建议供J

15、fi关京，为了进步对企业业绩进行判断以及基于产业磕进行相互佐证.我们跻出了模期的概念股的范畸进一步定景椅理J产业於I:XJ伏度枚大的供应脉络注系,I要依据-对供应关系中相对下游的企业栗购域占据相对上游企业的营收占比来定量分析企业之间的关联度.产业梃上各个环节供应关票占比较大的几条供应主线如K：上游假材料供应环伤,容汇钱业与洛克伍梏锂业（纽交所）美欢度较高（41.88%）.华友骷业与天津巴英美联度较高（11.73%）,值得注痣的是华友钻业第二大股东华友投资拟收物天津巴莫42.02%股权，收购完成后华友怙业”天津巴英是关联法人关东I正极与电池供应环节中，杉杉能双与AT1.营收关联度较高（22.85%）.久兆科技与天津力神关联度较高（78.92%）.富比精工（正极业务在