金融机构提供投资顾问服务的信义义务.docx

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1、金融机构提供投资顾问服务的信义义务随着金融市场不断发展创新，金融机构与客户间的法律关系及相应的争议类型也不断变化。金融机构为普通客户提供投资顾问服务时，双方在金融信息、经验、知识等方面不对称，如果僵硬地遵从“契约自由”，普通投资者难以就合同条款实现“自由协商”，其合法权益或难以保障。为此，对金融机构赋以信义义务应作为我国深化金融改革的内容，并在金融监管和金融司法审判中予以落实，实现金融协同治理。本文以大陆法系国家德国的一起案件为由头，就信义义务的引入方式、义务基本内涵进行探讨。一个德国金融衍生品交易诉讼案例2011年12月，德国联邦最高法院就一起涉及利率互换的案件作出判决，判令被告德意志银行(

2、DeUtSCheBankAG)对原告(一家德国企业，I1.IePaPie1.SerViCeGmbH)的损失进行赔偿。该案中，被告德意志银行于2005年初预测两年期利率与十年期利率之间的利差在未来可能会大幅扩大，因此在两次投资咨询中向该德国企业推介CMS价差阶梯互换合约(CMSSpread1.adderSwap),即“利率掉期”(interest-rateswap),此类交易中，交易双方约定在未来的某一个期限内，根据两笔同种货币、金额相同、期限相同的本金，交换利息现金流。根据双方的衍生品交易合同：前者同意在五年内为200万欧元支付31的利息，以换取后者在第一年支付1.5%的利息，之后则按可变利率

3、支付利息；合同三年期满后，任何一方都可以在没有正当理由的情况下单方面终止合同，但必须基于彼时市场价格向另外一方进行补偿。自2005年秋季开始，利差持续下降，原告遭受重大损失。2007年1月，原告支付赔偿金后，利率掉期交易终止，后向法院提起诉讼，2011年联邦最高法院就该案作出最终判决。德国联邦最高法院认为，事实上早在设计合同之时，银行就将自己风险损失设定得很窄。在互换合约中，一方的利润为另一方的损失。德意志银行在此次事件中扮演着双重角色，这种双重身份带来了严重的利益冲突。一方面，其作为投资顾问，理应将客户的利益置于自己之上；另一方面其又作为互换合约的“对赌”方，有追求利润的动机，这就导致其并不

4、会完全为了客户的利益而作出投资建议。德国联邦最高法院判定，本案存在严重的利益冲突，被告与客户之间存在“对赌”关系，同时又向客户提供投资建议；为获取利益，银行故意通过结构化设计，将产品设计得与客户的利益相悖。法院认定该利率互换合同本质上是一种赌博”。一方所赢的，正是另一方所亏的，而这种利益冲突必须得到披露。银行在投资咨询过程中仅向客户披露了统计模型，告知损失风险”在理论上是无限的“，并未向客户披露合同不利于其的具体风险。银行向客户提供了交易结束时可能的价值区间，包括一份对所涉风险进行分析的条款说明书。同时，银行还向客户提供了一张用于在现有利率数据基础上计算任一付款日到期净额的数据表。但是，银行并

5、未向买方提供其内部的估值情况。对于CMS利差阶梯互换合同这样高度复杂的金融产品，银行作为投资顾问，必须基于客户的投资目标和风险承受能力，推荐真正符合客户投资目标的产品。如果并未在投资建议之前询问客户的风险承受能力，银行必须通过确保客户在做出投资决定之前已经了解其所描述的金融产品在各方面的风险，从而作出有利于投资者的建议。否则，投资顾问不能假设其建议与客户的风险意愿相一致。本案中，通过投资咨询合同，银行仅承担了向客户提供建议的责任，并未向原告说明其故意设计的风险结构，不利于保护原告的利益，而这对原告决定是否购买该金融产品具有决定性意义。因此，原告请求的损失补偿是无可争议的。该案在没有专门的信义立

6、法的情况下，通过司法裁判，认定双方存在投资顾问事实合同关系，进而对金融机构赋以信义义务，创造性地解决了因投资顾问信义义务立法制度的缺失而无法有效保护投资者的难题。不同国家和地区在信义立法方面的具体路径各有不同。投资顾问信义义务引入的路径比较信义义务的概念起源于英美法系，后通过司法裁判和立法植入大陆法系。英美法独特的“法官造法”孕育了信托制度，并通过判例法使信义义务的适用领域进一步扩张，也通过颁布立法、行业规范软法等方式实现了信义义务的成文法化。大陆法系虽无“法官造法”的传统，但引入信义义务的做法值得研究。英美法下投资顾问的信义义务在英美法系，信义义务源于衡平法最伟大的创造一一信托。“受托人一受

7、益人”关系，一直是信义关系的基础范式。信托被认为是基于当事人之间的信任而产生的一种信义关系，这种关系的核心内容就是受托人的信义义务。时至今日，英美法下的信义义务已经不再局限于信托，而是向多个法域扩张。可以说，以信义义务为核心的信义法，已经构成了普通法系国家法律体系中极为重要的组成部分。信义法主要适用于委托人将自己享有重要利益的事务委托给受托人，受托人因此享有对受托事项较为宽泛的自由裁量权的法律关系。之所以在此前契约社会形式平等的“天平”上，对受托人赋以更重的义务，毫无疑问是基于立法者对信义法律关系中委托人和受托人实力、信息不对称的基本状况的考虑。20世纪以来，随着现代社会的发展，此类司法实践愈

8、加频发,以至于出现了宽泛的“信义法”(fiduciary1.aw)的称谓,更有学者呼吁制定统一的信义法。英美法系下信义义务呈现扩张态势，与裁判方法不无关系。在信义义务的适用中，通常首先采用类推(ana1.ogy)的方法，法官会从先前判例所认定的信义关系入手，类比此前判例法律关系与本案的相似性，从已知的类型推出未知的类型，进而将新的关系认定为信义关系，这样就使得信义义务的适用范围从先前判例扩展到另一案的法律关系中。摩根大通银行起诉Springwe11NavigationCompany&Ors案中的争议焦点即为Springue1.1.与摩根大通银行之间是否构成信义关系。法官指出，谨慎义务的存在始终

9、是基于特定事实的，法院通常不愿意在以前判例法没有确立的情况下确认这种义务，或者在证据不足的情况下武断地判定信义义务。同样，投资者是否真的依赖于建议的问题也始终是基于具体事实的。可见，投资顾问与客户间是否必然构成信义关系，需要以个案判断。而Smith起诉Frame案则阐明何种情形下可以认定信义关系存在一一如果脆弱性因素上升、受托人自由裁量权会损害受益人利益且没有任何其他立法或实践救济的可能，可以对信义义务进行扩大适用。该案中，法官特别强调脆弱的重要性，即当一方能够使用自由裁量权（如投资顾问的投资建议权）单方面地去影响他人法定利益的情况，会产生信义义务。与此同时，英美法系的国家和地区也将信义义务进

10、行成文法化，或者制定于行业规范等软法之中。例如，2016年4月，为了保护向退休储蓄者提供财务建议的正当性，美国劳工部（DO1.）颁布了一项规则，要求在雇员退休收入保障法（TheEmp1.oyeeRetirement1.ncomeSecurityAct,以下简称“ERISA）之下，向退休计划受益人提供投资方案和建议的机构均应当负有信义义务。ER1.SA规范之下，受信人的信义义务包括忠实义务和谨慎义务。此外，信托法理下的审慎投资者规则也适用于退休储蓄者的财务顾问。投资顾问为退休计划投资组合提供的投资方案和建议中，需要满足审慎的投资组合要求。北美证券管理机构协会(NASAA)通过制定行业标准的方式确

11、定了投资顾问的信义义务标准，投资顾问的受托责任要求投资顾问将客户的利益置于自己的利益之前，并避免利益冲突。当利益冲突发生时，投资顾问必须清楚而准确地进行披露，并向客户解释其将如何保持公正。大陆法系国家信义义务的引入大陆法系通过司法裁判和立法引入信义义务的具体做法值得研究。前述德国案例即为通过司法裁判引入信义义务。德国联邦最高法院认定原告企业与被告银行间既成立金融衍生品交易合同法律关系，同时因被告银行向原告企业提供咨询服务也成立投资咨询合同法律关系；但前一合同关系有书面合同佐证，而后一合同关系是法院认定存在“事实契约”。在金融衍生品交易合同中，双方权利义务依据书面合同确定，双方的经济利益关系是典

12、型的“零和游戏”；而在投资咨询合同法律关系中，被告银行并未充分告知原告企业产品风险结构出自被告银行的有意设计，倘若如实相告，或许原告企业不会做出购买决策。有趣的是，事实契约理论正源于德国。1941年，德国学者豪普特(Haupt)发表论事实上之契约关系，提出了事实契约的概念和较为完整的事实契约理论。依据传统的民法理论，合同关系的成立必须有意思表示的一致，且须通过“要约一承诺”的程式为之，但在现实生活中大量的合法交易无须当事人有真正的意思表示，只要有符合社会观念的事实行为即可创立合同关系。传统民法理论以意思的拟制理论解释这一现象，既与现实相脱离，也不敷生活之所需，应当勇敢地承认合同关系在一定情况下

13、可以因事实过程而成立这样一项新理论，即事实契约理论。所谓事实契约，即平等主体之间不以意思一致为要素，基于一定事实过程而成立的债权债务关系。事实契约理论是对逐渐演进的社会关系的客观价值判断，恰恰表现了私法制度社会功能的演变，将契约的成立方式从拟制当中解放出来，能够更加妥适地解决实际问题。事实契约理论体现了日益丰富复杂的私法生活的现实需要，在传统的合同关系和侵权关系之外，创造性地解决了现实生活中广泛存在的通过事实行为所成立之法律关系的法律适用问题，为合同法上新兴的默示条款、附随义务等地位尚不明确的新动向提供了一种清晰的理论分析框架，简化了法律的适用，提升了私法生活的规范性和清晰度。前述案例中，德国

14、联邦最高法院认为，无论何时，只要作为卖方的银行与其客户讨论一笔投资问题时，银行的顾问义务随即产生。投资顾问义务的产生与谁先发越讨论无关。在这种情况下，即使双方签订的合同中，并无明示的咨询条款，咨询合同也会被推定成立。也有大陆法系的国家通过颁布成文法，对提供投资顾问服务的金融机构赋以信义义务。2006年6月，以金融商品的规范整合及投资人保护为宗旨的金融商品交易法掩日本国会通过，2007年9月得以实施。日本金融商品交易法被定位为“金融商品销售与劝诱的一般法”，就涉及金融商品的行为而言，是不分业务形态、适用统一的销售和劝诱规则。忠实义务与善管注意义务是金融商品交易法对金融业者要求的最基本的一般性行为

15、规制，该法很多具体规定就是对这两大基本义务的具体化。例如金融业者在推介金融商品绐客户时负有的适当性义务；金融业者的最佳执行方针义务要求金融业者对其客户秉持公平、诚信且适当的处理模式，在为其客户进行金融商品交易和投资时，都以上述模式为指导方针。投资顾问信义义务的内容投资顾问的信义义务主要包括忠实义务(DUtyof1.oyaIty)和谨慎义务(DutyofCare)o忠实义务现代投资顾问的忠实义务源于英美普通法的信托和代理中的忠实义务。美国证券交易委员会投资顾问法规定了“最佳利益”原则。根据美国1934年证券交易法，证券商在向顾客提供建议时受制于“适合性”标准，他们须确保其提供的投资建议对于顾客需

16、求而言是适合的，而投资顾问则要受投资顾问法的约束，投资顾问须受制于更高的信义义务标准。在信义义务标准下，投资顾问的建议不能仅仅是“适合的”，还必须符合顾客利益至上原则。投资顾问对客户负有忠实义务，须以客户利益为重。投资顾问必须避免偷盗、欺诈和自我交易。在忠实义务下，投资顾问必须避免利益冲突，至少要向客户披露利益冲突。投资顾问不应不公平地利用客户的信任和信心。此外，投资顾问在不披露信息的情况下，不得将有利可图的交易分配给其青睐的客户或投资顾问本人。在美国的判例实践中，法院认为，投资顾问对于每笔交易都必须获得投资人的披露和同意，仅取得投资者“一揽子”的同意(b1.anketconsent)是不够的。前述德国判例中，如果银行仅披露统计模型，说明相关的潜在风险在“理论上是无限的”，即使投资者接受，也无法免除银行作为投资顾问的信义义务和责任。在金融衍生品交易中，由于市场波动频繁，投资顾问在最后一刻做出交易决定时，很难提前取得投资者同意。因此，实践