2024人口结构对资产价格的影响-华福证券.docx

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1、成惠研究分析师金吩执上以/纶号：S02105230500(2妙幅：jh30l59hfcq.分析师燕翔：S(l2Kt52JI)5l67hUqxtMii.i*分析卯未成成此多话W蹿号：SOIO5I三K好埼；jvKH68faw11irn分析并沈重衡lta*f:Sl2Kt523IXKXKK.i:Kfhyn73GhgemArn证舂研究,美国房地产周期与人口因素高度和关，美国要儿潮一代进入劳动年龄时1.是美国1970年代住房价格上涨的关键，而回声潮代则是领动美国房地产进入世纪之交的新一轮房地产牛市的理要原因.美国人口结构对股市估(ft的影响并不显著.在美国劳动年的人口占比下行时期,眼市估值经常呈现出向上的

2、走势.这主要是由于20世纪90曦来，美因主导了信息技术产业的发展，全笠素生产率大幅提高，另外，前着经济全球化n益加深，美国大盘跨国企业面向全球市场提供商品，相关报今1. (20244CtJ*S:丛的日升,Miam什一202312132. 20Z3.12.I33. At*!W*1KAO2023.9.4A日韩：人口拐点后的经济发展规律和启示日本劳动年龄人口占比在1991年达到修假后逐年下滑.随看劳动年酢人口的减少.U本经济陷入长期抵遂万通缩,日本的股市，房地产泡沫先后在1990年与1992年破裂,与其劳动力人口占比见顶几乎同时发生，韩国劳动年龄人口占比在1968年1990年持续提升.这期间韩国经济

3、迅速发胧,在20乡年内一队成为世界发达国家，绛透了举世取目的汉江有迹”.林国劳动年舲人口占比于2014年见顶，此后逐年Rfh羟济增速也持续下降.我国人口增长率自2019年以来快速下行.总和生存率已降至全球极低水平。2021年、2022年韩国人口负增长,房价也出现明显回落.-UEaHUAH.MXXtITIIiSOOXW人口结构对资产价格的影响投资要点IA人口结构对经济和资产价格存在长期影响人I1通过劳动力供应和消费者箭求两个渠道对羟侪增长的长期趋势产生影响，当婴儿潮出生人口达到消费峰值年龄段时，供需祥放推动经济繁荣，通常而言，出生人口的变化会海后大约20年传导到劳动力市场，而劳动力人口在总人口中

4、的比例上升大多会对宏观经济增长发挥积极作用.美国1965年至1981年、日本1960至1970年、韩国1968年至1990年以及中国自改革开放以后的30年经济高速增长在一定程度上都受益于阶段性人11红利.关于人11结构对资产价格的影响,我们发现通常在劳动年龄人11占比上升期,当地股市的估值有较大概率迎来长期提升,但反之不一定成立,在人门红利褪去的情况下，能否通过提岛劳动生产率、发展科技创新、调整产业结构等途径实现经济增长，是影响股市表现的关犍-对比来看，房地产市场与劳动力人口占比的相关性比股市与人口的关系更为密切.A美国：人口周期对房地产影响大于股市A风险提示历史羟验不代表未来，经济更办不及预

5、期，优化生育政策效果不及预期,劳动力供需结构性失衡,技术进步放谖影响生产率.请*必见沧报告木页的正委声明g生福证券IM.正文目录1人口结构对济Jt产价格的彩411.1 人口修济学统量本双语11.2 人口Hf户#的。檎21.3 全人口梃况与来来越等72 美国：昊儿潮H修济与脱市的彩脸112.1 美BI的人口费动月fl：济M1.展1122人口史M昊Il房Jfc产的影122.3 人口变化H英图设卡依彩喻133 9:人口打点后*修济Iu1.143.1 日本的人口史动与酷济发展1432MMA0ft4ttMA173.3 点示：从人口*利川人才红制204 风险疆示22图表目录1:人口舞济学的研竞方向与主要内

6、容1BB*.2:美01965隼至1981年修济增长受J1.于人口缸利3BA3：日本I960年至1970年修济增长受J1.于人口缸利34:#196841.1990年汴增长受J1.于人口红利45:中BI19784i2008年住济增长受J1.于人口缸利4SA6：2008年以It美国房矮户牛市身劳动年餐人口占比提高有关5周豪7:1990年代为日本分幼不人口占比马房你几乎向廿J1.nl5S8:全*人口增长率出计来来仍将抄球被发7四豪9:19So年以来全球主要i济体人口藏堂变化(亿人)8图衰10：1950年以来会球主臭经疥体人口增长更化811:2020年世界人口地区分布四9郎*.12:曜合国覆测2050年

7、世界人DJt区分有IB9SA13：金球主要目济体15.64,劳动年餐入口效t对比106M1()19图表30：长期但生育率下的鼻BI股市板块分布19送代专业发现价值2/务必阅丁枇金JKJi的立妻声明17世纪，英国经济学家威I俄配第强调了人11数M对个国家羟济实力的影响,并认为个国家的繁荣程度可以通过其人口规模来判断，他认为人口是国家的财富,人11增长可以增加劳动力，从而提高生产力与创造更多的价值.18世纪末，马尔萨斯的舌作人口深埋正式出版，马尔萨斯提出了著名的“人口与食物增长的比例定律:他认为在粮食充裕的地方，人口按几何级数增长，而粮食只能按尊术级数增长,最终在人口自然词节.机制（战,、疾病、饥

8、荒）下达到一种平衡。马尔师斯的人口学观点强调了人口增长与生活资料增长之间的平衡关系，并提出了人口制约、人口增措和人口均衡等原理。同样在18世纪,亚当斯密在其著名的国富论中分析了人口增长和资本积象之间的关系。人口增长是社会分工的前提，社会分工是提而劳动生产率的重要手段，而劳动生产率的提高是资本枳累的基础，因此，劳动力决定了资本枳累的多次，同时，劳动力增加也受资本积累影响，资本与劳动力的供求关系自发调节人口生产。他主张通过劳动分工、提高劳动生产率、增加人1.l来促进国家财富增长.同时关注人口质肽、教育和培训对经济发履的影响.20世纪，西蒙库兹涅茨强调了人口因素在经济发展中的重要作用，他认为人口增长

9、与经济增长之间存在密切的关系.并通过对长期数据的分析,揭示了经济周期的存在,他还关注了人口年龄结构、人口转型和人口分布对经济增长的影响，时于理好人口与经济的关系以及制定相应的羟济政策具有咆要的参考价（ft.同样在20世纪，加里贝克尔主要从微观羟济分析的角度对人力资本理论进行研究，强调人本身生产能力的枳累对于经济发展的重要意义。他认为人力资本可以通过后天投资获知,并影响以后时期的生产率和收益,因此，用于物质资本的投资收舐分析方法，也同样适用于人力资本研究。1.2人DH资产徐格的3任何单一变域都很玳完全斛择资产价格的变化，宏观经济增速、行业生命周期、利率与货而供应量、力场预期与风险偏好等都可能影响

10、资产价格.从人U经济学的历史实践来存.我们发现人口结构特别是劳动力人口占总人口的比例是影响短济增速和资产价格的“长周期因素通常而言人口世代规模的增加和减少的滞后效应会传导到大约20年后的劳动力市场，而劳动人口在总人口中的比例上升大多会对宏观经济增长发挥枳极作用，谟优专业ffr（A病苏!&阅读也令未反的玄集声明也就是众所周知的人U红利期，美国1965年至1981年、日本I960至1970年、韩国1%8年至1990年以及中国自改革开放以后的30年经济高速增长在一定程度上掷受益于阶段性人口红利.用豪2:美国1965隼至1981年修济增长受J1.于人口红利诚付专业或说价值请务必必读根岩木灵的声明华福证

11、费rl.,am.iwrittro1r.,可能与日本的人口老龄化现状和以创新药为代表的企业成功出海有关,老年人口比例的增加使得社会更关注于身体健檄，同时在全球化背盘下医疗健康行业迎来巨大市场需求。通信服务、可选消费同样取得不小涨幅,金融、能源、公用事业、原材料等表现产重落后,经历30多年股价仍未能回至1990年泡沫巅峰水平.图表25:199020204日本及市区黄、料枝、消费板块颔麻Ktt:iJ*.i这W3.2外国的人口交动与饪济发及斡B1人口增长率自2019年以来快速下行，极低生育率导致人口开始负，长.股来说生育率降低可能加苴社保负担.影响市场消费需求总量和消费结构,限制经济发展动能.2022

12、年，韩国入口约为5182万，这是自1949年开始相关统计以来.韩国人口苜次连续两年减少.其中出生人口24.9万人，死亡人口37.3万人,总人口,自然减少”12.4万人,总和生育率只有0.78已降至全球极低水平.图表26:於国人口增长自2019隼以来快速下行外国总人O（万人，左轴）外国人。增长率（,右轴）ttU4:wul.法证联”先附诚怙专业发现价值17请务也区旗报告木贡的史左声不根据韩BI统计厅2023年12月14日发布的2022年至2072年人口形势展望报告,预测今后50年韩国总人11恐远低于4000万,老年人11也几乎过半.届时韩国将进入超老龄化社会.图表27：井国总和生Ir华巳*至会“极

13、低水平*俘牢”之所朝鲜战争结束后，帏国国内出现,轮生育高峰。曲希这一代鳖儿潮人口Hfi续达到劳动年龄，韩国1564岁人口占比持续提升,进入到1968年至1990年的人口红利期.这一期间韩国经济迅速发展,在20多年内一跣成为世界发达国家.缔造了举世眼目的.汉江奇迹，怖国劳动年龄人口占比于2015年见顶，达到最高点73.3%,2016年后逐年下滑.帏国劳动年龄人口由1960年的0.14亿人增至2018年的0.38亿人，随后见顶回落并持续下降至今，据OECD预测，2023-2061印韩国劳动年龄人口将继续减少.注:2023-2061*15-6AtR4S111OECDHJ(iiU发九价值18请分也因读见告木黄的史委声明房地产行业方面，帏国去现与口本有定的档同性。/国房价1990年